原本局限于次級(jí)抵押貸款領(lǐng)域爆發(fā)的信貸危機(jī)，何以發(fā)展為危及美國(guó)整個(gè)住房抵押貸款市場(chǎng)以及整個(gè)房地產(chǎn)金融領(lǐng)域的危機(jī)?之前一些機(jī)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)學(xué)家所謂的“次貸危機(jī)高峰期已經(jīng)過(guò)去”的論斷，顯得過(guò)于樂(lè)觀。

美國(guó)房貸市場(chǎng)砥柱將傾

“兩房”在美國(guó)抵押貸款市場(chǎng)的運(yùn)轉(zhuǎn)過(guò)程中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。房利美創(chuàng)建于上個(gè)世紀(jì)30年代，主要職能是通過(guò)向銀行購(gòu)購(gòu)抵押貸款債權(quán)，釋放銀行的現(xiàn)金流以便用于發(fā)放新的貸款，從而較終幫助美國(guó)家庭順利購(gòu)到住房。雖然“兩房”均為私人擁有的上市公司，但是作為聯(lián)邦法律創(chuàng)建的“政府授權(quán)企業(yè)”，這意味著它們可以享受特殊的權(quán)利。這些權(quán)利包括：它們可以免交各種聯(lián)邦以及州政府的稅收，并且享受來(lái)自美國(guó)財(cái)政部的金額均為 22．5億美元的信貸支持。然而，較重要的特權(quán)是隱性的，投資者相信，如果它們面臨破產(chǎn)倒閉的威脅，聯(lián)邦政府一定會(huì)出手援救。

“兩房”的商業(yè)模式可以從融資與投資兩個(gè)角度來(lái)解釋。從融資方面而言，由于市場(chǎng)普遍認(rèn)為，“兩房”享有來(lái)自美國(guó)聯(lián)邦政府的隱含擔(dān)保，這兩家公司得以在市場(chǎng)上發(fā)行具有較高信用評(píng)級(jí)的機(jī)構(gòu)債進(jìn)行融資。從投資方面而言，“兩房”主要從貸款商手中購(gòu)購(gòu)住房抵押貸款債權(quán)。房利美與房地美既可以在資產(chǎn)組合中持有這些債權(quán)，也可以將它們打包后，發(fā)行住房抵押貸款支持證券(簡(jiǎn)稱“MBS”)，出售給全球市場(chǎng)上的投資者。這樣可以幫助這兩家公司更快地回籠資金，從而收購(gòu)新的債權(quán)。

對(duì)于美國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)的順利運(yùn)轉(zhuǎn)而言，“兩房”的作用非常重要。對(duì)于貸款商而言，由于向居民提供貸款后，可以很快將貸款出售給房利美與房地美，這加快了貸款商的資金流動(dòng)，降低了貸款商的資金成本，從而降低了抵押貸款利率，惠及全國(guó)范圍內(nèi)的借款者，尤其是中低收入借款者。截至目前，美國(guó)的住房抵押貸款市場(chǎng)規(guī)模約為12萬(wàn)億美元；而房利美和房地美持有大約5．3萬(wàn)億美元的抵押貸款債權(quán)，占整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模的44％。

“兩房”沒(méi)有涉足次級(jí)貸款領(lǐng)域，主要原因是它們不能從事該領(lǐng)域。次級(jí)貸款的定義是不能滿足法律要求的貸款，而“兩房”只能購(gòu)購(gòu)向提供足額頭付以及相關(guān)收入證明的借款人發(fā)放的抵押貸款。所以，次貸風(fēng)波之初，“兩房”并沒(méi)有受到大的沖擊。同時(shí)“兩房”在幫助美國(guó)金融體系度過(guò)次貸危機(jī)中發(fā)揮了重要作用。次貸危機(jī)爆發(fā)后，隨著其他抵押貸款供應(yīng)商的倒閉或者收縮貸款，“兩房”為抵押貸款市場(chǎng)提供融資的重要性更加凸現(xiàn)。在2006年季度，兩家公司購(gòu)購(gòu)的抵押貸款支持債權(quán)僅為市場(chǎng)總規(guī)模的38％；而到2008年季度，這一比率上升到70％。

不能承受之重

隨著次貸危機(jī)程度的加深，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的各個(gè)領(lǐng)域均受到了不同程度的打擊，特別是地產(chǎn)和金融方面。

貸款違約率增加。現(xiàn)在美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫十分嚴(yán)重，在加州、佛羅里達(dá)州等地，很多在市場(chǎng)較高點(diǎn)購(gòu)置房產(chǎn)的居民目前都面臨負(fù)資產(chǎn)的窘境。結(jié)果導(dǎo)致包括滿足房利美與房地美標(biāo)準(zhǔn)的各種貸款違約率都大幅上升，增加房利美與房地美資產(chǎn)負(fù)債表上的壞賬。

“兩房”杠桿作用失衡。雖然政府對(duì)“兩房”的貸款標(biāo)準(zhǔn)有嚴(yán)格的要求，但是兩家公司的資本金規(guī)模卻并不高。相對(duì)于龐大的資產(chǎn)組合而言，這兩家公司的資本金規(guī)模非常有限。截至2007年底，這兩家公司的核心資本合計(jì)832億美元，而這些資本支持著5．2萬(wàn)億美元的債務(wù)，與擔(dān)保，杠桿比率高達(dá)1：62．5。如果不是市場(chǎng)認(rèn)為存在政府的隱含擔(dān)保，它們是不可能維持如此高的杠桿比率的。然而，一旦資產(chǎn)組合發(fā)生對(duì)資產(chǎn)總量而言的并不太嚴(yán)重的賬面損失，“兩房”都可能發(fā)生危機(jī)，兩家公司應(yīng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)弱于市場(chǎng)化金融機(jī)構(gòu)。

“兩房”的“小金庫(kù)”縮水。隨著自身規(guī)模的擴(kuò)大，在盈利動(dòng)機(jī)的驅(qū)使下，兩房在收購(gòu)貸款并發(fā)行MBS的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之外，開(kāi)辟了新的盈利渠道，這就是購(gòu)購(gòu)其他私人金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的MBS，從中賺取自身資金成本與所購(gòu)購(gòu)MBS之間的息差(由于兩家公司可以發(fā)行信用等級(jí)相當(dāng)于美國(guó)國(guó)債的機(jī)構(gòu)債來(lái)募集資金，資金成本相當(dāng)?shù)?。近年來(lái)，這兩家公司購(gòu)購(gòu)的私人金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的 MBS規(guī)模迅速擴(kuò)大。據(jù)估計(jì)，房利美與房地美大約購(gòu)購(gòu)了整個(gè)私人機(jī)構(gòu)所發(fā)行MBS的一半以上。次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，由于信貸風(fēng)險(xiǎn)從次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)逐漸擴(kuò)展到整個(gè)抵押貸款市場(chǎng)，這些MBS的信用評(píng)級(jí)開(kāi)始被調(diào)降，市場(chǎng)價(jià)值相應(yīng)下滑，加劇了次貸危機(jī)對(duì)“兩房”資產(chǎn)組合造成的負(fù)面沖擊。。

2007年，房利美發(fā)生了35．6億美元虧損，房地美發(fā)生了30．9億美元虧損。2008年季度，房利美又出現(xiàn)21．9億美元虧損，房地美出現(xiàn) 1．5億美元虧損。連續(xù)的虧損已經(jīng)令投資者對(duì)兩家公司的前景感到擔(dān)憂。較終，雷曼兄弟公司分析師7月 7日發(fā)表的一份報(bào)告引爆了危機(jī)。

這份報(bào)告的披露徹底摧毀了市場(chǎng)對(duì)“兩房”的信心。所有人均意識(shí)到，僅憑“兩房”自己的力量，完全不可能募集到規(guī)模如此龐大的資本金。投資者開(kāi)始在股票市場(chǎng)上拋售兩家公司的股票。兩家公司的股票在短短一周左右的時(shí)間內(nèi)便損失了一半左右的市值。而“兩房”一旦破產(chǎn)倒閉，美國(guó)的整個(gè)抵押貸款市場(chǎng)以及房地產(chǎn)金融業(yè)都可能停止運(yùn)轉(zhuǎn)，由此對(duì)美國(guó)金融體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)所造成的沖擊是美國(guó)政府不能承受的。如果坐視兩家公司倒閉，美國(guó)在次貸危機(jī)的深淵中只會(huì)滑得更遠(yuǎn)，所以美國(guó)政府不得不出手拯救。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)走向何方

“兩房危機(jī)”帶給世界經(jīng)濟(jì)極大的恐慌，目前，誰(shuí)都無(wú)法預(yù)料美國(guó)房市援助法案的實(shí)施，是較終實(shí)現(xiàn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的“硬著陸”，一扭經(jīng)濟(jì)下滑頹勢(shì)，還是兵敗滑鐵盧，引發(fā)全球的滯脹。但我們必須看到“兩房危機(jī)”帶給經(jīng)濟(jì)的被動(dòng)局面。

美國(guó)及全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)性加大?！皟煞课C(jī)”使得美國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)遭遇更大困難，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)將在較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)保持低迷態(tài)勢(shì)。美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)是次貸危機(jī)的核心因素，如果旨在增強(qiáng)房地產(chǎn)供求和抵押貸款融資的舉措無(wú)法及時(shí)有力地得到實(shí)施，美國(guó)次貸危機(jī)將會(huì)繼續(xù)擴(kuò)展深化。這樣一來(lái)，“兩房危機(jī)”將會(huì)給美國(guó)股票和債券市場(chǎng)帶來(lái)更多的不確定性和更大的脆弱性。尤其是與之相關(guān)的金融機(jī)構(gòu)，可能會(huì)成為次貸危機(jī)升級(jí)的犧牲品。在金融全球化背景下，“兩房危機(jī)”爆發(fā)后，美股下挫帶動(dòng)歐洲、亞洲等地的股市大幅下跌。危機(jī)將進(jìn)一步?jīng)_擊已受重創(chuàng)的國(guó)際金融市場(chǎng)，甚至可能帶來(lái)更大規(guī)模的危機(jī)。

美國(guó)金融市場(chǎng)融資功能的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)加大。美國(guó)經(jīng)濟(jì)活力與金融霸權(quán)的基礎(chǔ)在于其金融市場(chǎng)的廣度和深度，在很大程度上是靠資本流入來(lái)支撐消費(fèi)的。美國(guó)金融市場(chǎng)形勢(shì)惡化，可能使得國(guó)際資本心存顧慮。一旦國(guó)際資本流入大幅減少或發(fā)生逆轉(zhuǎn)，美國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展就將會(huì)面臨困境，可能真正釀成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)陷入滯脹的可能性加大。目前，次貸危機(jī)已經(jīng)從金融體系傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從美國(guó)市場(chǎng)傳導(dǎo)至全球市場(chǎng)。當(dāng)前無(wú)論是發(fā)達(dá)國(guó)家還是發(fā)展中國(guó)家都面臨增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩，通脹壓力加劇的局面。如果應(yīng)對(duì)不當(dāng)，全球經(jīng)濟(jì)可能陷入滯脹。

如果兩房危機(jī)繼續(xù)升級(jí)，那么，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能在今年下半年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，美國(guó)的進(jìn)口需求可能進(jìn)一步下降，從而通過(guò)貿(mào)易渠道壓低全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。此外，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退，美聯(lián)儲(chǔ)重新加息以及美元相對(duì)于歐元反彈，都可能被顯著推遲。雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑可能抑制全球原油及初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格上漲，但原油及初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格在一段時(shí)期內(nèi)具有向下剛性，尤其是來(lái)自新興市場(chǎng)國(guó)家的進(jìn)口需求，疲弱的美元可能會(huì)幫助油價(jià)維持在高位。因此，“兩房危機(jī)”可能加大美國(guó)以及全球經(jīng)濟(jì)陷入滯脹的可能性。

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