繼上一交易日人民幣即期匯率大跌222個基點后，1月26日人民幣兌美元即期匯率繼續(xù)大幅下挫254個基點，盤中跌幅達到1.95%，逼近官方單日浮動下限2%，刷新歷史紀錄，28日人民幣即期價再度逼近“跌停”。

　　2014年人民幣兌美元匯率累計貶值2.42%，是2005年匯改以來頭次年度貶值。盡管近期人民幣兌美元偶有上揚，但不少專家以及市場人士認為，由于美國經(jīng)濟強勢增長，而中國經(jīng)濟發(fā)展趨緩，人民幣兌美元將保持貶值趨勢，人民幣短期上揚主要體現(xiàn)市場雙向波動特征。

　　除此之外，近期銀行結(jié)售匯差額持續(xù)走低，也凸顯了居民結(jié)匯意愿的顯著下降，強化了人民幣短期內(nèi)的貶值預期。那么，人民幣的貶值預期對2015年的房地產(chǎn)和股票市場又有何影響呢？

　　⊙北大方正物產(chǎn)業(yè)務發(fā)展與研究

　　人民幣貶值 各方面因素合力的結(jié)果

　　此次人民幣貶值是國際、國內(nèi)各因素合力作用的結(jié)果，主要涵蓋以下三方面：

　　，美國經(jīng)濟強勢增長，貨幣政策發(fā)生變化。近期數(shù)據(jù)顯示，美國正從始于2008年的金融危機中復蘇，目前正處于高增長、高就業(yè)、低通脹階段。2014年第三季度美國GDP年化增長達到5.0%，為11年來的較快增速；同時就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好，2014年全年新增就業(yè)人口接近300萬，創(chuàng)15年來較多；此外，美國2014年12月份核心CPI同比增長1.6%，處于合理區(qū)間。強勁的發(fā)展數(shù)據(jù)吸引了大批國際資本投資美國，從而推高了美元。

　　美國經(jīng)濟走強導致美聯(lián)儲的貨幣政策發(fā)生重大變化，而美聯(lián)儲的貨幣政策變化將導致國際資本持續(xù)向美國流動，進一步助推美元升值。去年10月，鑒于美國經(jīng)濟發(fā)展良好、失業(yè)率持續(xù)走低，美聯(lián)儲正式宣布退出QE，導致美元指數(shù)走勢一路上揚。美元指數(shù)從2014年8月初的81.31一路上漲到2015年1月26日的95.54，5個月實現(xiàn)17.50%的增幅。隨著美國經(jīng)濟持續(xù)向好、美聯(lián)儲加息預期的強化，美元走強趨勢將得到進一步鞏固。

　　，當前中國經(jīng)濟處于“三期疊加”階段，增速有所放緩。中國經(jīng)濟目前的發(fā)展具有以下特征：一是中國經(jīng)濟由過去的兩位數(shù)增長回落至7%-7.5%的增長區(qū)間，經(jīng)濟增長趨緩；二是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整使得一些行業(yè)和企業(yè)面臨較大沖擊；三是前期政策的邊際效用仍然作用于我國經(jīng)濟，其負面影響的消解需要時間。從經(jīng)濟發(fā)展數(shù)據(jù)來看，近期的GDP、工業(yè)增加值、投資、零售、出口等主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)都表現(xiàn)疲弱，短期發(fā)展動能不足。2014年中國GDP增長7.4%，為自1990年以來的較低增長速度，2014年的工業(yè)增加值增速較上年回落了1.4個百分點至8.3%，經(jīng)濟發(fā)展放緩特征顯著；同時，中國年度CPI增長2%，為5年來較低，此外12月PPI下降3.3%，連續(xù)34個月下滑，凸顯了中國經(jīng)濟當前的通縮風險；在投資方面，房地產(chǎn)、制造業(yè)投資低迷，拖累社會投資下行，2014年城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資較上年增加15.7%，創(chuàng)下近13年來新低；此外，信貸、社會融資和財政的擴張力度也不強，經(jīng)濟下行壓力較大。經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲弱導致了外匯市場上對中國經(jīng)濟的負面預期，表現(xiàn)為人民幣匯率出現(xiàn)下行趨勢。

　　與此同時，中美利差的變化也影響著匯率走勢。去年11月21日我國央行時隔兩年之后再次宣布下調(diào)存貸款基準利率，這次降息導致了國內(nèi)外利差收窄，造成國際資本逐利外流，人民幣匯率應聲而降。降息后的個交易日（11月24日）人民幣匯率收貶于6.1417元，較上一交易日貶值0.27%。

　　第三，外部市場需求收縮，出口放緩。出口是我國經(jīng)濟發(fā)展中較重要的推動力之一，外部市場環(huán)境變化對我國經(jīng)濟發(fā)展影響顯著。當前主要發(fā)達經(jīng)濟體中的日本、歐元區(qū)經(jīng)濟尚處于金融危機之后的自我結(jié)構(gòu)調(diào)整階段，經(jīng)濟復蘇進程緩慢而脆弱。去年第三季度的日本與歐元區(qū)經(jīng)濟發(fā)展分別為-1.9%、0.2%，經(jīng)濟發(fā)展疲弱，需求不足。而新興經(jīng)濟體國家由于美國強勢復蘇造成國外投資資金的大量外流，國內(nèi)投資資金不足，加之2014年6月份以來國際大宗商品價格暴跌，令諸多依賴資源出口的新興市場國家大受打擊。

　　國際市場的需求萎縮導致中國出口增速出現(xiàn)大幅下降，2014年中國出口總額增長6.1%，較2013年下降1.8個百分點，為5年來較低增速。出口疲弱引發(fā)了外匯市場上對中國經(jīng)濟的負面預期，從而強化了人民幣匯率的下行趨勢。

　　在上述影響人民幣匯率因素中，美國貨幣政策變化對人民幣匯率的影響尤為顯著，這是因為美國貨幣政策能顯著影響一個國家資本市場的流動，從而對包括中國在內(nèi)的諸多經(jīng)濟體造成較大影響。

　　人民幣貶值 對房地產(chǎn)與股市的作用機理

　　1、人民幣貶值對房地產(chǎn)市場的作用機理

　　房地產(chǎn)和股票是我國居民投資結(jié)構(gòu)中較普遍、較重要的配置資產(chǎn)，傳統(tǒng)上對上述二者的市場分析主要是基于供求關(guān)系或者基本面等國內(nèi)因素，而對外部因素分析不足。隨著我國人民幣國際化和資本項目開放進程的逐步推進，匯率作為影響國內(nèi)與國外兩個市場資產(chǎn)配置效率的重要因素，也將逐漸強化其對我國房地產(chǎn)與股票市場的影響力。

　　近年來房地產(chǎn)市場一改過去兩位數(shù)的房價上漲幅度，呈現(xiàn)量價齊跌態(tài)勢。2014年全國房價總體趨勢是溫和下降，當年全國商品房銷售面積較上年下降7.6%，商品房銷售額下降6.3%，其中，一二線城市房價保持平穩(wěn)，而三四線城市房價回調(diào)幅度較大。房價下行的原因中，較核心因素是供求關(guān)系的改變，其他諸如政府反腐措施的持續(xù)展開，以及信托、互聯(lián)網(wǎng)金融等替代投資工具的興起也對房價下行產(chǎn)生了作用。除此之外，年初以來的人民幣匯率走低，也對房價形成了下行壓力。縱觀房地產(chǎn)市場，全國房價的總體下行趨勢與人民幣匯率走低基本一致。

　　目前尚無官方報告確認我國房地產(chǎn)市場的泡沫程度，相關(guān)分析報告散見非官方機構(gòu)。2013年中國35個大中城市房價收入比均值為10.2，其中北京、上海、深圳、福州4個城市領(lǐng)跑，北京高達19.1位居榜頭。過高的房地產(chǎn)泡沫將對中國經(jīng)濟安全造成風險，對中國政府而言，人民幣貶值將有助于強化房價調(diào)控，實現(xiàn)房地產(chǎn)市場的軟著陸。

　　貨幣波動情境下，匯率下跌對房價的作用機理主要涵蓋三種效應：頭先是流動性效應。人民幣貶值將壓縮投機資本的獲利空間，促使資本流出，造成國內(nèi)流向房地產(chǎn)業(yè)的資金緊張，進而改變當前房地產(chǎn)的供求關(guān)系。在房地產(chǎn)供應總量不變條件下，由于缺乏資金及需求支持，房地產(chǎn)價格上漲沖動將被抑制。其次是逆財富效應。人民幣貶值將造成進口商品價格上升，從而導致進口減少，造成國內(nèi)商品價格上升，使得社會購購力不足，造成房地產(chǎn)消費需求不振，較終對房價形成下跌壓力。較后是替代效應。在人民幣貶值或者具有貶值預期條件下，政府為保持匯率穩(wěn)定將進行市場干預，通過購入人民幣釋放美元從而提振人民幣匯率，這將造成流動性不足，抑制房地產(chǎn)價格上漲。

　　通過上述分析可以發(fā)現(xiàn)，人民幣匯率的下跌，在房地產(chǎn)市場供大于求階段將強化房地產(chǎn)價格的回調(diào)，有助于打破房地產(chǎn)市場單邊上升的市場預期，避免房地產(chǎn)泡沫的進一步積累，有益于房地產(chǎn)行業(yè)釋放風險健康發(fā)展。此外，房價回調(diào)為下一步進行依托市場力量的政策實踐提供了彈性空間。更重要的是，匯率影響房地產(chǎn)價格是一種市場機制，它通過資源配置方式對房地產(chǎn)市場進行影響，有助于凸顯市場在我國經(jīng)濟發(fā)展中的決定性作用。

　　2、人民幣貶值對股市的作用機理

　　股票是較有代表性的虛擬資本，股票價格的波動可以看作是反映虛擬資本價格波動的主要指標之一，被稱作國民經(jīng)濟的“晴雨表”。匯率作為反映一國貨幣的國際購購力指標，既是主要金融市場(外匯市場)的價格，又能反映國民經(jīng)濟實力，相似的角色使得匯率與股票價格之間存在內(nèi)部關(guān)聯(lián)性。

　　我國的A股市場具有一定的“政策市”特征，一方面，A股市場的運行受到國家宏觀政策的影響顯著；另一方面，政策對于股市的影響力較深，容易造成股市的非市場化波動。為區(qū)分政府與市場之間的邊界，十八屆三中全會提出，要發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，這為A股市場的健康發(fā)展提供了政策支持。未來隨著建立混合所有制股權(quán)結(jié)構(gòu)以及完善公司治理結(jié)構(gòu)等政策安排的實踐，將更有力地推動A股市場的良性發(fā)展，使得A股市場朝著反映中國經(jīng)濟運行態(tài)勢的方向前行。

　　貨幣波動情境下，從傳導機制上考察，不考慮其他影響因素，人民幣貶值將對股指形成下行壓力，人民幣匯率主要通過以下兩種路徑影響A股市場：一方面，匯率預期通過影響跨國資本流動，進而影響流入A股市場的貨幣量，較終以調(diào)控流動性的方式來影響股票價格，二者具有同向變動趨勢；另一方面，匯率波動會通過公開貨幣市場操作和調(diào)整利率等政府宏觀調(diào)控政策手段，進而影響流通中的貨幣量和資本市場的融資成本，進而引發(fā)股票價格的波動。即匯率貶值之后，政府出于穩(wěn)定金融市場的訴求，將運用貨幣政策干預，如上調(diào)存款利率會造成社會資金涌向銀行，社會資金供應下降，對股指形成下跌壓力。此外，由于貸款利率上升將導致融資成本增加，進而企業(yè)獲利空間收縮，也會對股指形成下行壓力。

　　人民幣匯率2015年走勢展望

　　展望人民幣匯率2015年的走勢，我們預計人民幣匯率不會出現(xiàn)大幅升值或貶值態(tài)勢，將會在6.1-6.4這一區(qū)間內(nèi)波動。人民幣走勢現(xiàn)階段主要是受到美元走勢以及國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的影響，短期內(nèi)人民幣匯率走勢不確定，或會出現(xiàn)頻繁的雙向波動。而從中長期來看，人民幣溫和貶值概率較大。

　　短期來看，人民幣或?qū)⒊霈F(xiàn)頻繁的雙向波動，但波動幅度有限。主要理由如下：，人民幣匯率短期走勢主要受國內(nèi)貨幣政策影響，而央行近期實施降息或者降準的概率正在下降。前期央行為提振經(jīng)濟實施了降息操作，然而此次降息操作并沒有實現(xiàn)增加流動性、刺激投資、降低融資成本的預期目標，反而大量資金涌入虛擬市場，形成融資成本增加、市場風險高企的態(tài)勢。有鑒于此，央行將會謹慎直接使用貨幣工具(降息、降準)，而會通過其他方式釋放市場流動性。如央行近期將非存款類金融機構(gòu)同業(yè)存款納入存款口徑，并暫不收取存款準備金

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